企业架构升级策略：探讨一家知名上市公司过去十年资产配置演变及深度剖析

探寻一家上市公司近10年间资产组合演变轨迹并解析

一、当前资本配置

资本配置指的是企业各类资本的组成及其相互比例，一般通过资产负债率来评估。企业资本配置是由企业采用的不同融资手段筹集资金所形成的，是融资策略的核心问题。

（一）概览

四川长虹电器股份有限公司成立于1988年6月，其前身国营长虹机器厂始建于1958年，曾是我国研制生产军用、民用雷达的主要基地。长虹自20世纪70年代初起开始研发和生产电视机，1992年开始实施股份制改造。1994年，长虹股票（A股代码：600839）在上海证券交易所上市。其业务范围包括：视频、空调、视听、电池、器件、通讯、小家电及可视系统等产品的研发、生产和销售。

以下图表展示了四川长虹上市以来的资本配置情况：

会计年度资产负债资产负债率

1994 3,349,807,251.65 1,642,534,100.00 52.78%

1995 6,413,782,013.09 3,361,600,982.13 52.41%

1996 11,054,308,626.42 6,610,208,887.23 57.28%

1997 16,784,895,593.00 7,811,278,520.00 46.54%

1998 18,561,892,831.00 7,874,886,463.00 42.46%

1999 16,756,798,744.00 3,857,073,679.00 23.04%

2000 16,162,976,316.00 3,510,866,167.00 21.77%

2001 17,611,190,481.60 4,876,743,311.73 27.71%

2002 18,653,868,397.80 5,727,621,896.11 30.71%

2003 21,338,363,225.34 8,170,329,852.55 38.20%

2004 15,649,029,806.38 6,064,191,932.36 38.75%

从图表中可以看出，最佳资本配置的临界点大约在资产负债率50%左右，此时加权平均资本成本最低为9.81%。

在确定最佳资本配置时，可以先进行定性分析，大致确定最佳资本配置的范围，再进行估算，计算出最佳方案，这样能确保资本配置的合理性。例如可以结合生命周期等其他的一些分析思路。分析长虹主要产品所属的领域，其已进入成熟期，如果不进行大规模转型，公司的成长性将有限。当成长性和风险性降低时，长虹应更多地考虑利用外部负债进行融资。

(二）资本配置优化的政策分析及融资策略安排

实际负债率与最佳负债率相差较大的公司有几个选择。第一，它必须决定是调整至最佳比率还是维持现状。第二，一旦做出调整至最佳负债率的决策后，公司必须在迅速改变财务杠杆系数和谨慎转变之间做出选择。这一决策也会受到诸如缺乏耐心的股东或有关的债券评级机构等外部因素的压力所左右。第三，如果公司决定逐步调整至最佳负债率，它必须决定是用新的融资来承接新项目，还是改变现有项目的融资组合。

迅速调整的优点是，公司可立刻享受到最佳财务杠杆所带来的好处，这包括资本成本降低和公司价值的提升。突然改变财务杠杆率的缺点是它改变了经理人在公司内决策的方式和环境。如果公司的最佳负债率被错误地估计，那么突然的变化会增加公司的风险，导致公司不得不掉头重新改变其财务决策。

对于长虹而言，其财务杠杆与同行业公司相比较低。它是迅速还是逐步增加其负债率以达到最佳水平取决于一系列因素：

1.最佳资本配置估算的可靠性。估算中的干扰越大，公司选择逐步调整至最佳水平的可能性就越大。

2.同类公司的可比性。当公司的最佳负债率与同类公司大相径庭时，该公司就越不可能选择快速地调整至最佳水平，因为分析家们和评级机构或许对这种转变不看好。上面的分析中可以看出长虹的资产负债率与行业平均水平相差在10到20个百分点之间，从2000年开始，长虹逐渐开始增加其负债比例，拉近与行业水平的差距。

3.被收购的可能性。对购并中目标公司的特征的实证研究指出，财务杠杆率过低的公司比财务杠杆率过高的公司被购并的可能性要大得多。在许多情况下，购并活动至少部分是用目标公司未用的举债能力来进行融资的。因此，有额外举债能力但推迟增加债务的公司就冒了被收购的风险。这种风险越大，公司越可能选择快速承担额外的债务。

4.对融资缓冲的需求。长虹可能出于保持现有项目的运作正常或承接新项目的考虑，需要保持融资缓冲来应对未来不可预期的资金需求。这也许也成为其与银行、政府交涉谈判的筹码。故而长虹不太可能快速用完他们多余的举债能力，以及快速向最佳负债率水平转变，而选择渐进的过程。

基于上面的分析，长虹应逐渐地调整其资本配置，向最佳资本配置靠近。

三、从长虹看我国上市公司的融资特点

长虹的融资主要有以下两个特点，这也是我国大多数上市公司的共同特点：

1．与外部融资相比较，管理者似乎更倾向于使用留存收益，长虹也是如此，由于：

⑴与证券不同，留存收益没有发行费用

与股票和债券发行不同，使用留存收益进行投资不须花费发行费用，因此也就比股票发行便宜。发行费用绝大多数都是固定的，所以企业股票和债券的发行量越大，平均发行费用就越小。发行规模相同时，权益融资比负债融资费用高。

⑵企业不需要提供大量证实企业盈利能力的信息

企业在发行股票和债券时必须要这样做。不提供信息是出于避免竞争对手获得有价值的信息的需要，但这一做法通常不能被股东接受，他们往往认为这是企业不提供有价值信息的借口。所以企业在进行外部融资时往往会陷入这种进退两难的困境。提供信息应该可以增加企业价值，但如果竞争对手攫取这些信息的益处也会损害企业利益。

企业在发行股份和债券时必须得这样做。不公开信息是出于避免竞争对手获取有价值的情报的需求，但这一做法通常难以被股东认同，他们常常认为这是企业不公开有价值情报的借口。因此，企业在进行外部融资时常常陷入这种进退维谷的困境。公开信息应该能够提升企业价值，但如果竞争对手攫取这些信息的利益也会损害企业利益。

2．长虹有明显的权益融资偏好，分析其原因是多方面的，除了我国市场环境的因素外，从长虹自身的角度来看：

⑴现金流量的不足，有利润无现金。

长虹账上巨额的应收账款，反映了大量的利润并未转为现金的流入。长虹几乎每年年中都要经历现金短缺的尴尬，仅是靠高额的银行短期贷款渡过难关。由于负债融资存在按期支付本息的现金约束，自然权益融资更受长虹的青睐。

⑵代理成本。

在融资决策时由于负债融资需要按期支付本息，减少了管理层可支配的自由现金流，因此会对其产生约束。故管理层转而偏好权益融资。

⑶国有股大股东亦倾向于股权融资。

不仅上市公司经理人偏好股权融资，国有股股东亦乐衷于此。在我国资本市场，股权结构复杂，存在着“同股不同权，同股不同价，同股不同利”的问题。流通股股东高市价购买，而非流通股的转让却是以每股净资产为定价基础。由于我国股票市场中市盈率极高，这就使得参照流通股价格定价的配股和增发的要比非流通股的持股价格溢价许多，因此股权融资所带来的每股资产收益增长利益远大于由股权稀释所导致的每股权益损失。在此情况下，国有大股自然倾向于股权融资，通过配股或增发以迅速提高每股净资产。

另外，在1997年大股东可以放弃配股权，如长虹在1995年的转配股方案：社会公众股东还可以按10:7.41比例受让法人股东转让的配股权，并且收取法人股配股权转让费0.2元/股。这样相当于股权融资的绝大部分现金资产是由流通股股东所贡献的，大股东则分文未出，坐享每股净资产增值的好处，并无偿占用流通股的溢价部分。

当然这一问题将随着股权分置改革的实施得到逐步解决。

⑷对配股资金的募集和使用缺乏有效监督。

长虹配股募集的大量资金真正投入了哪些项目，这些项目的回报和经营状况如何，缺乏适当的信息披露。在缺乏监督和信息不对称的情况下，资金流向成为了一笔糊涂账，募集资金增加了管理层的自由现金流量，自然为管理层所偏爱，但却可能导致公司极高的代理成本。

上海久事公司是家什么样的公司

上海久事公司是一家市属大型公共服务类国有企业集团。

上海久事（集团）有限公司前身是上海久事公司，成立于1987年。作为全国第一家政府性投融资公司，久事集团是上海改革开放和创新投融资方式的产物，成立之初就肩负服务上海的使命，蕴含改革创新的基因。

三十年风雨历程，久事集团积极筹措城市建设与产业发展资金，不断提高城市公共服务和保障能力，为上海经济社会发展和城市有序运行作出了贡献，企业也在改革创新中发展壮大，成为市属大型公共服务类国有企业集团。

扩展资料

1986年8月，国务院以“国函（1986）94号”文批复上海市政府，同意上海第一批扩大利用外资32亿美元，用于加强城市基础设施建设、工业技术改造和发展第三产业。根据国务院94号文件精神，市政府确定了第一批32亿美元的利用外资项目，统称为“九四专项”。

1987年12月30日，上海久事公司正式成立，取名“九四”谐音，作为“九四专项”总账房，专门承担“九四专项”任务。1990年，随着实事公司的并入，久事公司又新增了代市政府管理财力资金的职能，对增强公司的筹资能力起到了很大作用。

久事公司成立后，根据市委、市政府要求，直接筹措14亿美元，投资了南浦大桥、地铁一号线、合流污水一期工程、虹桥机场候机楼改造和20万门程控电话等五大市政基础设施项目，为上海解决了很重要的民生问题。

筹措13亿美元投资了268个工业技改项目，其中较为重要的包括电真空公司、飞利浦半导体公司、上海冰箱压缩机、金阳晴纶项目等，对当时上海工业发展起到了重要作用。

筹措5亿美元投资了35个三产旅游项目，主要包括：华亭宾馆、虹桥宾馆、银河宾馆、龙柏饭店、建国宾馆、新锦江大酒店等，有效改变了上海的旅游环境。

参考资料来源：上海久事（集团）有限公司-集团简介